Bill Ackman se po čtyřech letech vrací k Netflixu (NFLX). Jeho Pershing Square Capital Management oznámila, že fond Pershing Square USA držel k 30. červnu 3,15 milionu akcií Netflixu, které představovaly přibližně 4,9 % jeho portfolia. Akcie streamovací společnosti po zveřejnění informace ve čtvrtek vzrostly o více než 5 %.
Nová pozice přitahuje pozornost především kvůli Ackmanově předchozí zkušenosti s Netflixem. Pershing Square do společnosti na začátku roku 2022 investovala více než 1 miliardu USD. Přibližně o tři měsíce později ale celý podíl prodala a realizovala ztrátu přesahující 400 milionů USD.
Situace Netflixu se od té doby výrazně změnila. Některé kroky, které v roce 2022 zvyšovaly nejistotu kolem budoucího obchodního modelu společnosti, se mezitím staly důležitou součástí jejího současného růstu. Patří mezi ně především levnější předplatné podporované reklamou.
První investice skončila rychlou ztrátou přes 400 milionů dolarů
Původní investice Pershing Square se začala komplikovat téměř okamžitě. Krátce po zahájení nákupů Netflix oznámil první pokles počtu předplatitelů za více než deset let a jeho akcie prudce oslabily.
Společnost zároveň začala připravovat změny svého obchodního modelu. Jednou z nich bylo zavedení levnějšího předplatného doplněného reklamou. Právě nejistota spojená s těmito změnami tehdy vedla Ackmana k závěru, že budoucí vývoj Netflixu už nelze předvídat s dostatečnou mírou jistoty.
Pershing Square proto v dubnu 2022 svou pozici kompletně uzavřela. Výsledkem byla ztráta přesahující 400 milionů USD.
O čtyři roky později však fond vstupuje do výrazně odlišného podniku. Netflix mezitím rozšířil své příjmové zdroje, zvýšil provozní marže a vybudoval reklamní segment, který má v letošním roce přinést přibližně 3 miliardy USD tržeb.
Rozdíl je patrný také na hospodářských výsledcích. Ve druhém čtvrtletí vzrostly tržby Netflixu meziročně o 13,4 % na 12,6 miliardy USD a provozní marže dosáhla 33,4 %.
Za celý rok vedení společnosti očekává provozní marži 31,5 %, což by představovalo zlepšení oproti 29,5 % dosaženým v roce 2025. Výhled zároveň předpokládá meziroční zvýšení provozního zisku o více než 20 %.
Pershing Square považuje současnou pozici Netflixu na streamovacím trhu za výrazně silnější než před několika lety. Společnost má podle fondu více než 325 milionů předplatitelů, což ji staví výrazně před Disney+ a HBO Max. Velká uživatelská základna jí umožňuje rozdělit náklady na obsah mezi více zákazníků než konkurentům.
Netflix zvýšil ziskovost rychleji než výdaje na obsah
Vývoj posledních pěti let ukazuje, že růst Netflixu nebyl založen pouze na zvyšování výdajů. Podle výpočtů Pershing Square rostly během tohoto období tržby společnosti v průměru o 12 % ročně, zatímco provozní zisk se zvyšoval o 21 % a zisk na akcii o 27 % ročně.
Hotovostní výdaje na obsah přitom rostly pouze o 2 % ročně. Netflix tak dokázal zvyšovat své hospodářské výsledky podstatně rychlejším tempem než samotné výdaje na programovou nabídku.
Významným prvkem současné strategie je reklamní byznys, který byl při Ackmanově první investici teprve připravovanou změnou. Netflix nyní očekává, že jeho reklamní tržby letos přibližně zdvojnásobí na zhruba 3 miliardy USD.
Pozitivně vyznívají také údaje o sledovanosti. Uživatelé Netflixu během prvního pololetí roku 2026 sledovali více než 97 miliard hodin obsahu, což znamenalo meziroční růst o 2 %. Tento růst přišel navzdory konkurenci významných sportovních událostí, včetně zimních olympijských her a mistrovství světa.
Z pohledu Pershing Square se tak Netflix nachází v jiné fázi než v roce 2022. Tehdy firma procházela změnou obchodního modelu v době, kdy růst předplatitelů narazil na problémy. Současná investice přichází až poté, co se nové části tohoto modelu začaly promítat do hospodaření.
To však neznamená, že by Netflix pokračoval bez problémů. Jedním z hlavních rizik zůstává postupné zpomalování tempa růstu tržeb.
Akcie klesly o 38 procent z maxima a valuace výrazně ustoupila
Akcie Netflixu se v době uvedené v datech obchodovaly kolem 78 USD, tedy přibližně 38 % pod svým 52týdenním maximem 126,71 USD. Tržní kapitalizace společnosti dosahovala zhruba 325 miliard USD.
Jedním z hlavních důvodů poklesu je zpomalování růstu. V prvním čtvrtletí tržby Netflixu meziročně vzrostly o 16,2 %, ve druhém čtvrtletí tempo zpomalilo na 13,4 % a pro třetí čtvrtletí vedení očekává růst o 11,7 %.
Pro akcii, kterou investoři dlouhodobě oceňovali jako rychle rostoucí technologickou společnost, představuje postupné zpomalování významnou změnu. Každé další snížení tempa růstu proto vytvářelo tlak na její ocenění.
Pokles ceny ale zároveň snížil valuaci společnosti. Netflix se nyní obchoduje přibližně za 25násobek zisku a 23násobek očekávaného zisku. Pershing Square současné ocenění považuje za výrazně nižší, než by odpovídalo růstovému profilu společnosti a jejímu postavení na trhu.
Právě zde se současná Ackmanova investice zásadně liší od jeho předchozího pokusu. V roce 2022 fond investoval do společnosti v okamžiku, kdy její růst začínal narážet na problémy a obchodní model procházel zásadními změnami. Tentokrát vstupuje do Netflixu s vyšší provozní marží, rozvíjejícím se reklamním byznysem a výrazně nižším oceněním akcií.
Riziko však nezmizelo. Pokud by tempo růstu tržeb pokračovalo v poklesu a postupně se dostalo do jednociferných hodnot, současná valuace by nemusela působit tak atraktivně. Výsledek investice proto bude záviset především na tom, jak dlouho Netflix dokáže udržet dvouciferný růst.
Pershing Square přesto tentokrát staví svou investiční tezi na podniku, který už velkou část transformace dokončil. Reklama se z nejistého experimentu změnila v segment směřující k miliardovým tržbám, provozní marže rostou a počet předplatitelů přesahuje 325 milionů.
Ackman se tak vrací ke stejné společnosti, ale za výrazně odlišných podmínek. Jeho fond nyní drží 3,15 milionu akcií a pozice tvoří 4,9 % portfolia Pershing Square USA. Po ztrátě přes 400 milionů USD z roku 2022 jde o druhý výrazný pokus využít dlouhodobého růstu Netflixu, tentokrát v době, kdy je jeho obchodní model stabilnější, ale samotné tempo růstu postupně zpomaluje.
